LA GRANDE DEPRESSIONE E l'ILLUSIONE MONETARIA.

http://www.ct.gov/demhs/cwp/view.asp?a=1933&q=314910

"Non siamo mai sicuri, in una certa misura siamo sempre ignari!

 " La nostra conoscenza del modo in cui funzionano le cose, nella società o nella natura, è avvolta nella nebbia della vaghezza."

Con queste parole, il premio Nobel Kenneth Arrow, esprime il sentimento d’animo che in questo momento meglio rispecchia la psicologia dei nostri mercati finanziari.

All’improvviso dopo un lungo periodo di certezze, l’oblio di questo tempo contrassegnato da un’irreale situazione dove la percezione del rischio si è notevolmente affievolita adagiandosi sull’oceano di liquidità immesso dalle banche centrali per sconfiggere il fantasma della deflazione, all’improvviso dicevo la percezione del rischio stà assumendo dimensioni mai viste in passato attraverso il probabile CREDIT CRUNCH.

Spesso in questo blog ho fatto riferimento alla memoria fossile della Storia, nella quale restano impressi gli insegnamenti del passato, ho richiamato la "saggezza popolare" depositaria delle esperienze dell’Umanità intera.

Secondo L’economista William Baumol (1986) non siamo in grado di capire i fenomeni attuali senza un esame sistematico degli eventi precedenti che influenzano il presente e che continueranno a esercitare profondi effetti domani.

Oggi uno dei paradigmi dell’investimento azionario è quello che riguarda il lungo periodo, ma come disse Keynes nella sua teoria della riforma monetaria, nel lungo periodo siamo tutti morti. "Gli economisti si assegnano un compito troppo agevole e troppo poco utile se, nei periodi di tempesta, riescono a dirci soltanto che una volta passato l’uragano l’oceano sarà di nuovo calmo."

In fondo è ciò che hanno fatto le agenzie di rating, le quali una volta constato che il mercato immobiliare ed in particolare il "fenomeno subprime" registravano un’ondata crescente di default hanno comunicato ai mercati , una volta incominciata la tempesta, che stava piovendo e subito hanno trasformato l’acqua in una grandinata abbassando il rating di innumerevoli cartolarizzazioni.

In fondo l’osservazione di Keynes vale anche per le autorità monetarie, per la Federal Reserve in particolare. Che ruolo può avere avuto la Federal Reserve nell’ignorare questo fenomeno, ben conosciuto tra gli addetti ai lavori?

Mario Platero sul Sole24 ore di marzo ricordò che Bernanke avrebbe dovuto chiarire davanti al congresso il comportamento degli organi federali riguardo alla possibile concertazione tra le grandi banche e i piccoli istituti di concessione crediti subprime.

Le banche infatti non potevano concedere prestiti con la stessa facilità con cui lo concedevano le istituzioni meno regolamentate ma erano molto interessate e finanziavano questi ultimi con prestiti a lunga scadenza, salvo poi successivamente rilevare direttamente i portafogli prestiti con rendimenti molto interessanti. La Fed invece era interessata a rafforzare la crescita economica, trainata direttamente o indirettamente dal settore immobiliare.

Oggi a distanza di cinque mesi la consapevolezza rinasce con l’unica indicazione che avrebbe evitato la diffusione di questa "irrazionale" politica del credito. La sua inevitabile contrazione dietro indicazione della stessa FED. 

Recentemente i vertici di Country Wide Financial hanno definito le attuali condizioni di mercato sul mercato ipotecario americano come senza precedenti nella storia degli Stati Uniti e molto spesso si sono sentiti riferimenti all’eccezionalità dell’avvenimento da parte di numerosi CEO delle istituzioni finanziarie di Wall Street.

"Circostanze eccezionali, asset non valutabili!" In fondo tutto girà intorno all’ormai famoso granellino di sabbia che blocca l’intero ingranaggio.

La mancanza di liquidità! " Circostanze eccezionali! Non era prevedibile! "

Suvvia, poteva non essere prevedibile un "effetto farfalla" di queste dimensioni, ma nella "memoria fossile" della Storia è impresso il ricordo non tanto lontano di ciò che accadde al fondo Long Term Capital Managemet, un meccanismo da premi nobel abbattuto dalla più semplice e sconvolgente realtà dei mercati finanziari, l’improvvisa mancanza di liquidità appunto.

Oggi i probabili e in alcuni casi consolidati fallimenti dei colossi del credito ipotecario americano, partendo da New Century ed arrivando a Countrywide, passando per American Home Mortgage e Homebanc Mortgage, stanno a testimoniare il contagio in atto.

Un contagio che si stà propagando attraverso il mercato del credito, attraverso ogni canale di finanziamento dalla "commercial paper" alle cartolarizzazioni, dalle operazioni di leverage by out alle operazioni di rifinanziamento e M&A.

In un’interessante intervista, Mario Platero ricorda sul SOLE24ORE di mercoledi, che Bernanke, l’attuale presidente della Federal Reserve, è sempre stato affascinato dalle dinamiche che hanno portato alla Grande Depressione.

Conversando con l’economista dell’Università di New York, Mark Gertler si scopre che Bernanke assieme a Gertler nel corso della sua ricerca scientifica ha identificato il cosidetto "acceleratore finanziario" ovvero quella particolare condizione in cui un sistema finanziario in crisi può accelerare una caduta dell’economia.

"Se vuoi studiare la geologia devi studiare i terremoti, se vuoi comprendere l’economia devi studiare la più grande calamità che ha colpito gli Stati Uniti e l’economia mondiale."

Con queste parole Bernanke testimonia la sua convinzione che le soluzioni alle crisi, in sostanza vanno ricercate studiando la "memoria fossile" della Storia.

Ed è per questo che in passato, spesso in questo blog ho fatto riferimento alla Grande Depressione del ’29, non tanto per terrorizzare i lettori, ma per ricercare attraverso un’attenta analisi, analogie e diversità con il nostro tempo.

Abbiamo scoperto l’eccesso del credito finalizzato alla speculazione e non certo agli investimenti, abbiamo trovato delle analogie nella caduta del mercato immobiliare, nell’eccessivo utilizzo del "margin debt "  nell’esistenza dei "carry trade" che convogliavano il risparmio mondiale e talvolta anche il debito a Wall Street.

Abbiamo notato come le banche dell’epoca si indebitavano a breve presso la Riserva Federale per poi finanziare gli acquisti di azioni a riporto, abbiamo visto come gli Investment Trust di quegli anni corrispondevano in sintesi ai private equity dei nostri giorni e come amavano utilizzare la leva finanziaria ed altre analogie ancora.

Nell’intervista Gertler, definisce Bernanke un monetarista innamorato della tesi di Milton Friedman e Anna Schwartz che in un famoso libro degli anni sessanta dal titolo " A Monetary History of the United States 1867-1960) secondo la quale la causa principale della Grande Depressione era da ricercarsi nella politica monetaria restrittiva messa in atto per scoraggiare la speculazione che inoltre lasciò fallire migliaia d banche per punire i "colpevoli"

Oggi la tesi più riconosciuta è quella che vede la Grande Depressione come la naturale conseguenza di una svolta recessiva del ciclo, aggravata dal crollo di Wall Street e innescata dalla crisi del sistema bancario.

Negli anni ’20 l’espansione del credito si diresse quasi esclusivamente verso il finanziamento della speculazione e inoltre l’indebitamento al consumo sotto forma di prestiti rateali giocò un ruolo determinante per sostenere la crescita.

Come detto in un precedente post, alcuni sostengono che la Grande Depressione fu la logica conseguenza degli eccessi finanziari e monetari accumulati durante il boom economico che la precedette, mentre altri sostengono che fosse principalmente dovuta all’interventismo dello Stato nel sostenere artificialmente l’espansione attraverso il ricorso al credito.

Keynes ha sempre sostenuto che il capitalismo non può salvarsi dai propri eccessi senza l’aiuto e l’intervento dello Stato, attraverso il ricorso ad iniezioni di liquidità, investimenti pubblici e una politica di redistribuzione dei redditi con un certo grado di protezione doganale. Come molti economisti del suo tempo, anche Keynes non aveva previsto il grande crollo del ’29.  

Keynes non amava chi si riferiva alla " legge dei grandi numeri" richiamando eventi simili che erano ripetutamente osservati nel passato ricordando come fosse soltanto una scusa per credere che si verificheranno nuovamente in futuro.

In fondo questa potrebbe essere una critica indiretta alla mia visione delle cose, all’insegnamento che traggo dalla "memoria fossile" della storia, ma come sempre e fino ad ora i fatti lo dimostrano, le bolle si nutrono del nulla e sono figlie dell’eccesso.

Si potrà discutere sulle diverse dinamiche che hanno portato a questa situazione, si potrà vedere la crisi sostanzialmente diversa nei suoi connotati e caratteristiche, ma in sintesi si arriva sempre alla stessa conclusione.

Un’improvvisa quanto inaspettata mancanza di fiducia, una mancanza di liquidità.

Keynes proponeva spesso che si passasse dalle opinioni dei teorici all’esperienza degli uomini pratici.

In fondo si potrebbe discutere a lungo sulla stessa validità della teoria monetaria di Milton Friedman e sulla sua reale efficacia, si potrebbe discutere per giorni sulla reale efficacia della politica accomodante ed espansiva messa in atto dal precedente governatore della Federal Reserve, Alan Greenspan, e ognuno porterebbe il suo contributo.

Ma la realtà è che si tratta in sintesi di dimostrare se sono più efficaci gli anticorpi del "libero mercato"  oppure le vaccinazioni di massa della politica monetaria.

Un passaggio non facile, che per vie diverse ci riporta alla questione principale dell’azzardo morale, ovvero quei comportamenti del mercato che contano sull’impunità del sistema.

L’economista Gertler, ricorda giustamente che alcune banche, alcuni operatori che hanno sbagliato dovrebbero fallire e che ognuno dovrà assumersi le proprie responsabilità incluse le agenzie per la valutazione del credito che forse avrebbero dovuto essere meno "malleabili".

Ricorda anche che la crisi va gestita con grande attenzione, si può sempre sbagliare ma il suo riferimento al fatto che i mercati oggi sanno che le banche centrali sono pronte ad intervenire sui tassi in caso di necessità, riporta in sostanza la possibilità di continuare ad avere una distorta percezione del rischio.  In fondo una sorta di permanente "GREENSPAN PUT" che dovrebbe essere utilizzata solo ed esclusivamente in casi estremi come nel corso di una recessione.

In questo il presidente della FED di St.Louis è stato abbastanza chiaro: Solo una calamità giustificherebbe un ribasso dei tassi a favore di un’economia che non conosce il contagio del fenomeno "subprime".

Un’illusione_ed_una_speranza_continua figlia della politica monetaria di questi ultimi anni, la quale ha sempre risolto ogni problema creando le condizioni per originare un mondo di mini bolle che crescono nutrite dall’edonismo finanziario di coloro che non conoscono il senso del limite.

Un’illusione che in fondo è già_una_realtà come dimostra il grafico in questione che proviene dalla Federal Reserve di New York , non solo nelle aspettative, ma anche nella ferrea legge dei numeri.  

Ma si sà che i mercati vivono di "illusioni" le stesse illusioni che talvolta divengono realtà in quanto le opinioni dei teorici spesso si scontrano con il rischio sistemico, con l’evolversi in senso negativo di un’economia minacciata non solo dall’illusione in cui vive, ma anche da questo nuova e consistente minaccia di un CREDIT CRUNCH!

Un’illusione la molla che ieri ha fatto scattare il recupero dei finanziari e dell’intero listino americano.

La stessa paura di un rischio sistemico che ha condizionato l’intervento massiccio e continuo delle banche centrali, le stesse banche centrali che dimostravano sicurezza nelle loro dichiarazioni in questi ultimi mesi, dando l’impressione di aver sotto controllo la situazione attraverso anche gli ormai famosi programmi in grado di simulare una situazione di "stress" sistemico.

Non vi è dubbio che se Bernanke conosce alla perfezione le dinamiche che portarono alla Grande Depressione del ’29 non poteva esimersi da intervenire per far fronte alla possibile liquidazione del sistema bancario.

Come dice Galimberti, gli operatori nella Grande Crisi smisero di spendere per paura o sfiducia, aumentando le loro riserve di liquidità e lo stesso accadde alle banche più vulnerabili. Di fronte alla "liquidazione" dei clienti il sistema finanziario entra in crisi, come oggi è successo di fronte all’improvvisa ondata di riscatti e rimborsi richiesta dagli investitori. Un sistema finanziario che perde la fiducia, non concede più credito e chiedendo il rimborso di quelli in corso, toglie l’ ossigeno del credito a un’economia già in crisi e ne aggrava il malessere.

Le conseguenze di un’era irrazionale, di un’ingegneria finanziaria che ha preso in prestito le formule da un laboratorio di magia e alchimia, di un’edonismo finanziario figlio della massimizzazione a breve termine di ogni attività, dell’esasperazione nella ricerca dei rendimenti come se fosse possibile per tutti vincere la stessa scommessa.

Dalla teoria alla pratica, oggi come non mai è in corso una sperimentazione dalle conseguenze inimmaginabili. Posso solamente aggiungere che secondo la mia personale visione si è trattato di una "sottovalutazione collettiva globale" o una sorta di "laissez faire" incompiuta, che in fondo credo ancora nella prevenzione piuttosto che nella cura, negli anticorpi di un sistema assuefatto alle vaccinazioni di massa.

Nel marzo del 1933 Franklin Delano Roosevelt insediandosi al posto di Hoover pronunciò queste parole:

"Fuori dall’uscio c’è l’abbondanza, ma non trova usi ed impieghi.

Questo succede perchè coloro che presiedono agli scambi dei prodotti dell’uomo, hanno fallito per pervicacia e incompetenza. (…) di fronte al fallimento del loro credito, hanno proposto solo di prendere a prestito altri soldi.

Conoscono solo le regole di una generazione che cerca solo se stessa. Non hanno visioni e senza visioni il popolo perisce.

I mercanti del danaro hanno lasciato i loro scranni del tempio alle su antiche verità. La misura di questa restituzione sarà  la misura in cui sapremo perseguire i valori sociali più nobili del solo profitto monetario….”