ROMEO,GIULIETTA E LA FINESTRA DI SCONTO ( DISCOUNT WINDOW )

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Romeo e Giulietta (The Most Excellent and Lamentable Tragedy of Romeo and Juliet) è una tragedia di William Shakespeare tra le più famose e rappresentate, e una delle storie d’amore più popolari di ogni tempo e luogo. (…)

Premetto sin da ora che il paragone che comparirà qui sotto corrisponde ad una visione ironica e leggermente forzata di uno strumento la " DISCOUNT WINDOW " che viene utilizzata dalle Banche Centrali per garantire un ruolo istituzionale di vitale importanza per il sistema finanziario, uno strumento indispensabile per evitare un possibile rischio sistemico.

" La modifica sostanziale che Shakespeare fa della vicenda, più che nelle azioni e nei fatti, consiste nella ‘morale’ e nella impostazione del senso della storia. Gli amanti «sfortunati e disonesti» descritti da Brooke diventano personaggi archetipici dell’amore tragico, riflettendo allo stesso tempo la crisi del mondo culturale e sociale dell’epoca, in cui il Principe e la Chiesa non riescono più ad imporre l’ordine (materiale e spirituale). Nella versione di Boaistiau ancora si condanna apertamente l’unione tra Romeo e Giulietta, colpevoli di avere ascoltato i loro istinti voltando le spalle ai sentimenti delle loro famiglie e l’ordine sociale a cui tutti debbono conformarsi. "(WIKIPEDIA)

Non vi è alcun dubbio che in questo ultimo mese le istituzioni che si sono affacciate alla finestra di sconto delle banche centrali, siano riconducibili agli " amanti sfortunati e disonesti " si cui si parla nel poema narrativo di Brooke, istituzioni archetipici che riflettono la crisi del mondo finanziario, della trasparenza, dell’etica professionale, della prudenza gestionale principio fondamentale di Basilea 2.

……colpevoli di aver ascoltato i loro istinti voltando le spalle ai sentimenti della prudenza gestionale, del senso del limite e al rischio sistemico che sembrava differenziato e attenuato attraverso lo stesso trasferimento del rischio al mercato.

Giorno dopo giorno aumenta la consapevolezza che i destini dei mercati finanziari mondiali dipendono esclusivamente da una piccola, grande finestra, una finestra alla quale quotidianamente si affacciano le maggiori istituzioni finanziarie mondiali per continuare a sperare in una luce che possa accendersi nella stanza buia del credit crunch globale.

Stiamo parlando della "DISCOUNT_WINDOW " ovvero il ricorso in ultima istanza a finanziamenti , richieste di prestito a breve termine fatte dalle grandi banche direttamente alla Federal Reserve, alle banche centrali, invece che attraverso il sistema interbancario. Storicamente una richiesta di questo tipo coincide con un segnale di debolezza da parte dell’istituzione finanziaria che lo richiede in quanto non più in grado di reperire liquidità a breve termine sul mercato per far fronte ai propri impegni.

Nel sito della FED di New York si ricorda che la DISCOUNT WINDOW funziona come una valvola di sicurezza nell’alleviamento delle pressioni di liquidità nell’intero sistema bancario durante un periodo di " sforzo sistemico ". Un polmone di riserva, una " backup source of short-term funds for generally sound depository institutions."

Ovviamente si ricorda anche che …..as always, Discount Window loans must be secured by collateral acceptable to the lending Reserve Bank quindi ogni accesso alla finestra dovrebbe essere garantito da strumenti finanziari o collaterali di buona affidabilità.

Fin qui niente di nuovo sotto la finestra della Federal Reserve, se non ricordare che ultimamente le banche centrali ed in primis la BOE Bank of England, dopo aver biasimato l’istituzione in via continuativa di questa apertura hanno incominciato ad accettare anche collaterali garantiti da bond misto subprime, ovviamente rigorosamente TRIPLA A.

In un articolo su Marketwatch.com della scorsa settimana si enfatizza il fatto che per la prima volta da più di un mese, non ci sono stati finanziamenti eccezionali di credito primario dalla DISCOUNT WINDOW contrariamente alla settimana precedente dove l’ultimo finanziamento era stato di 1,1 miliardi di dollari.

In agosto in coincidenza con l’inizio del credit crunch Citigroup, Bank of America, Deutsche Bank, JP Morgan Chase e Wachova Corp hanno utilizzato questo strumento per un prestito ponte di 2 miliardi di dollari il primo prestito primario eccezionale interamente rimborsato.

Questa è inoltre la PRIMARY_DEALER_LIST

List of the Primary Government Securities Dealers Reporting to the Government Securities Dealers Statistics Unit of the Federal Reserve Bank of New York

BNP Paribas Securities Corp.
Banc of America Securities LLC
Barclays Capital Inc.
Bear, Stearns & Co., Inc.
Cantor Fitzgerald & Co.
Citigroup Global Markets Inc.
Countrywide Securities Corporation
Credit Suisse Securities (USA) LLC
Daiwa Securities America Inc.
Deutsche Bank Securities Inc.
Dresdner Kleinwort Wasserstein Securities LLC.
Goldman, Sachs & Co.
Greenwich Capital Markets, Inc.
HSBC Securities (USA) Inc.
J. P. Morgan Securities Inc.
Lehman Brothers Inc.
Merrill Lynch Government Securities Inc.
Mizuho Securities USA Inc.
Morgan Stanley & Co. Incorporated
Nomura Securities International, Inc.
UBS Securities LLC.

Una settimana con una media di 88 milioni di dollari rispetto ai 2,2 miliardi di dollari della settimana precedente.

Due settimane fà un prestito eccezionale di 7,2 miliardi di dollari nei distretti delle FED di New York, Richmond e Cleveland faceva impallidire la richiesta congiunta di agosto.

Ovviamente, e non poteva essere altrimenti, si enfatizza il fatto che ben poche sono state le richieste di accesso alla finestra di sconto, dimenticando che la DISCOUNT WINDOW non è l’unico mezzo a disposizione delle Federal Reserve per intervenire in soccorso al mercato.

Navigando su internet ho scoperto un bel articolo apparso su FINANCIAL SENSE ad opera di Anthony_M._Cherniawski che ricorda come le

TEMPORARY_OPEN_MARKET_OPERATIONS

abbiano progressivamente sostituito l’accesso alla " finestra " principale. Un sorte di finestra secondaria, defilata dove l’attenzione è meno pressante.

Una cosa che vorrei farvi notare è che in questa finestra " secondaria " il collaterale portato a garanzia delle operazioni di breve termine è in prevalenza riconducibile a prestiti garantiti da ipoteca ovvero Mortgage Backed gli unici collaterali che ormai il mercato rifiuta di assumere a garanzia di operazioni a breve termine.

Qui sotto avete un esempio di un’operazione conclusasi in data 27 settembre, scadenza un giorno, tipo di operazione REPO. Per operazione (Repurchase Agreement) si intende una operazione di pensionamento titoli in cui il debitore vende titoli ad un creditore impegnandosi a riscattare ad una certa data una quantità di titoli equivalente della stessa tipologia. Operazioni effettuate solitamente dalle banche centrali per controllare la liquidità del mercato.

Data di affare: Giovedì 27 settembre 2007
Data di consegna: Giovedì 27 settembre 2007
Data di maturità: Venerdì 28 settembre 2007
Tipo di Operation1: Repo
Stabilimento: Lo stesso giorno
Termine di Operation2: 1 giorno
Funzionamento Tempo vicino: 10:00

Risultati

Importo ($B)

Tasso (%)

Tipo collaterale

Presentato

Accettato

^Stop-Out3

Appesantito
Average4

Alto

Basso

Ministero del Tesoro

7.450

0.000

N/A

N/A

4.65

4.40

Agenzia

15.150

0.588

4.95

4.950

4.95

4.65

Garantito con un’ipoteca

26.150

4.412

5.10

5.100

5.10

4.75

Totale

 48.750

  5.000

Ricordo a coloro che per caso fosse sfuggito, che le due ultime operazioni P/T effettuate dalla Federal Reserve hanno registrato un’immissione di liquidità rispettivamente per 7,25 miliardi di dollari e 5,5 proprio ieri.

Sicuramente ai più attenti non sarà sfuggita l’entità della domanda, pari a 65,55 miliardi lunedi e 67,55 miliardi martedì, una sorta di tossicodipendenza senza fine.

Complessivamente la scorsa settimana sono stati portati in garanzia collaterali Mortgage Backed per un totale di 139,6 mld circa il 41 % del totale delle richieste.

Ho dato un’occhiata alle operazioni REPO svolte nel corso dell’anno sino al 30 luglio ed ovviamente tranne in alcuni casi particolari, portare a garanzia delle MortgageBacked è un’eccezione piuttosto che la regola.

La Storia insegna sempre qualcosa a chi la stà ad ascoltare come scrisse JK Galbraith nel suo libro sulla Grande Depressione:

" Il saggio di risconto della Banca della Riserva federale di New York verso le banche aderenti fu ridotto da 4 al 3,5 %. Venne acquistata una quantità considerevole di titoli pubblici con l’inevitabile risultato di lasciare le banche e gli individui che li avevano venduti co una grossa somma da impiegare……"

In fondo chissà che fine fanno le enormi riserve di liquidità che le banche centrali stanno immettendo nel sistema, ma forse il discorso merita un esame più approfondito.

Timothy Geithner, Presidente e Chief Executive Officer della FED di New York in un suo intervento il 23 marzo di quest’anno pose l’accento sui rischi del nuovo sistema di accreditamento nel suo discorso : Credit_Market Innovations and Their Implications.

Mi riesce pertanto difficile comprendere come sia stato possibile che le autorità di vigilanza e quindi le banche centrali abbiano assistito inermi di fronte alla tendenza in atto nel mercato, senza prendere alcun tipo di provvedimento che non sia una sorte di pallida " moral suasion ".

" Le innovazioni più recenti del mercato di accreditamento introdurranno nei mercati una maggiore volatilità? Genereranno il rischio più grande di una crisi finanziaria sistemica? (…) Occorrerà un certo tempo prima che le implicazioni complete siano capite e l’effetto possa essere valutato. (…) Generalmente, non ci sembra essere un sostegno empirico forte alla proposta che vede i derivati aumentare la volatilità nei mercati finanziari. La volatilità non è più alta dove i derivati sono prevalenti.

In sintesi una sorta di incertezza fatale….occorrerà del tempo prima che le implicazioni di una possibile crisi siano capite e l’effetto possa essere valutato…ed invece solo sei mesi dopo il mondo intero conobbe le implicazioni della " farfalla subprime "

Geithner pone inoltre l’accento su una questione che ritengo di importanza fondamentale:

(…) un sistema in cui la maggior parte del rischio di accreditamento assume una incredibilmente varietà nelle forme, molto di questo rischio viene dalle istituzioni finanziarie non bancarie (…) Gli Hedge Fund , secondo un’indagine recente, rappresentano circa il 58 per cento del volume nei derivati di accreditamento durante il primo trimestre del 2006. (…)

U.S. financial institutions now hold only around 15 percent of total credit outstanding by the nonfarm nonfinancial sector: that is less than half the level of two decades ago. For the largest U.S. banks, credit exposures in over-the-counter derivatives is approaching the level of more traditional forms of credit exposure. Hedge funds, according to one recent survey, account for 58 percent of the volume in credit derivatives in the year to the first quarter of 2006.

In systems where credit is more market-based and more credit risk is in leveraged financial institutions outside the banking system, a sharp rise in asset-price volatility and the concomitant reduction in market liquidity, can potentially have greater negative effects on credit markets.

Geithner si chiede che dovrebbero fare i policymakers per attenuare questi rischi?

" Non possiamo girare indietro l’orologio dell’innovazione o invertire l’aumento della complessità nell’amministrazione del rischio. Non abbiamo la capacità di verificare o controllare le concentrazioni di potenza d’una leva o del rischio fuori del sistema bancario. Non possiamo identificare le fonti probabili dello sforzo futuro nel sistema …….

In sintesi si rimarca come abbiamo visto più volte uno dei sintomi della " Grande Depressione" ovvero la creazione di credito al di fuori del sistema bancario tradizionale. E pensare che la Storia non torna mai sui suoi passi…….

…..non abbiamo la capacità di verificare o controllare il rischio al di fuori del sistema!!!!

Non abbiamo la capacità o non si vuole in nome del libero mercato, del "laissez faire" rompere l’incantesimo che vede la finanza avvolta nella nebbia della complessità.

Se torniamo per un istante indietro sino al 1929 possiamo notare come JK Galbraith scrisse, in riferimento ai prestiti provenienti da fonti extrabancarie:

"Ci fu un’altra circostanza che fornì alle autorità della riserva federale un mirabile pretesto per l’inazione: il già notato afflusso di fondi da parte di società e di privati al mercato (…) All’inizio del 1929, i prestiti provenienti da queste fonti extrabancarie erano approssimativamente eguali a quelli bancari. In seguito divennero molto più alti: Le autorità della Riserva federale ritennero senz’altro, come fuori discussione, di non avere alcuna influenza su questa offerta di fondi. "

Nel frattempo anche la nostra Banca d’Italia si concentra sulla ricognizione delle società veicolo o strutture di conduit che fanno a capo al sistema bancario italiano.

Come appare da un articolo a firma Rossella Bocciarelli sul Sole 24 Ore la Banca d’Italia ricorda che:

"A tale riguardo si rammenta che in base ai principi contabili internazionali IAS/IRFIS una società è tenuta a consolidare un veicolo quando la sostanza economica che li lega indica che il veicolo è controllato dalla società. "

Un principio contabile tira l’altro, ma non vi è alcuna ombra di dubbio che l’ormai famosissimo FAS 159 presuppone un lifting del quale le grandi realtà finanziarie americane non potranno più farne a meno, mentre per quanto riguarda la realtà europea difficilmente si potranno nascondere le " rughe " da svalutazione trasformandole in maschere di bellezza.

La FONTE_DELL’ETERNA_GIOVINEZZA un thriller di cui in America si continua a dibattere come potete vedere da questo articolo pubblicato sul WSJ.

Un analista sul Sole 24 Ore di oggi racconta che in fondo il mercato stà premiando la pulizia dei bilanci delle grandi banche, gli investitori hanno capito che le banche stanno facendo pesanti svalutazioni ma, così facendo, stanno elimando le incertezze future.

Sublime visione di un’operazione di alta chirurgia estetica, la svalutazione dell’obesità del sistema attraverso una "responsabile consapevolezza contabile".

Il buio di questa lunga notte ricorda l’eclisse perenne della VERITA’!

Nel frattempo come ricordato da Paolo Barrai nel suo recente post la NETBANK maggiore banca online americana sprofonda nel Chapter 11 in seguito alla politica di favorire tassi sui depositi alla clientela sostanzialmente irreali, talmente irreali da determinare un rischio evidente per tutti coloro che si avvalgono dei servizi di una banca online ad alto rendimento.

Entro la fine di ottobre ogni veliero finanziario dovrà controllare le proprie stive, per fare un’inventario di tutte le AssetBackedSecurities ABS & CDOs detenute oltre innumerevoli velieri fantasma Conduits&Siv indicandone il consolidamento o meno nel bilancio.

Una nebbia quasi preistorica, un silenzio irreale, assordante si alza dalle lagune e dalle paludi della finanza mondiale.

Vorrei inoltre ricordarvi di tenere d’occhio costantemente l’evoluzione della Commercial Paper che troverete sul sito della FEDERAL_RESERVE_C.P.OUTSTANDINGS settore che ha costretto le banche centrali ad intervenire con dosi massicce di liquidità, commercialpaper di cui si finanziano a breve termine i conduits&siv per speculare poi sulle obbligazioni cartolarizzate.

Continuano inesorabili i tagli nell’occupazione delle grandi banche di investimento con UBS/CREDITSUISSE/MORGAN STANLEY che comunicano ulteriori tagli per 2300 posti circa. Maxi svalutazioni e utili in caduta libera attenuati dalla farsa contabile delle valutazioni dei prestiti obbligazionari emessi da ogni singola realtà.

Ricordo sottovoce, per non disturbare la festa, che gli utili complessivi del sistema finanziario incidono per una variabile che va dal 20 al 30 % degli utili complessivi dello S&P500 in una stagione che vede al via le nuove trimestrali.

Secondo i dati di Bloomberg i profitti della corporate America si svilupperanno al tasso più lento da cinque anni a questa parte come comunicato in via discrezionale da circa 52 aziende al dettaglio e finanziarie.

E se permettete vorrei sottolineare il crollo continuo, anche se ormai ci abbiamo fatto l’abitudine, dell’indicePENDING_HOME_SALE che è un indice indicatore che segnala la situazione economica delle famiglie, visto e considerato che per acquistare un’abitazione bisogna avere la certezza nei propri mezzi finanziari attuali e futuri con la possibilità di accedere ad un finanziamento.

Sottolineare soltanto che le transazioni sono segnalate come una vendita quando vengono chiuse, solitamente un mese o due dopo che il contratto di vendita è stato firmato. In agosto il 10 % dei contratti sono saltati all’ultimo minuto per problemi nell’accreditamento con punte del 30 %.

Adjusted New Home Inventory

La scorsa settimana è stato comunicato al mercato il dato relativo all’aumento del 0,6 % nella spesa del consumatore riferita ovviamente ai mesi di luglio e agosto, ovviamente il dato non tiene conto della rinnovata debolezza che alcuni indicatori preannunciano per settembre. Inoltre il cosidetto " PERSONAL SAVING RATE " ovvero la percentuale di reddito personale disponibile è sceso al 0,7 % di agosto dal 0,9 % di luglio anche se, pur sempre sorprendentemente positivo si può considerare l’improvviso senso del risparmio che ha colpito la realtà americana vuoi per necessità, vuoi per virtù.

Ovviamente anche questo dato relativo al risparmio personale è frutto di una profonda revisione di dati che vedevano il risparmio personale costantemente negativo!

Concludo ricordando il doppio appuntamento di oggi con il sottoindice occupazionale dell’ISM non manifatturiero e il rilascio del report della ADP che ci daranno una visione completa della situazione in attesa del dato definitivo di venerdi.

ROMEO,GIULIETTA E LA FINESTRA DI SCONTO ( DISCOUNT WINDOW )

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